【深度复盘】价值投资能否穿越币圈牛熊？我从 Mint Ventures 合伙人那里学到的“生存法则”

共计 4210 个字符，预计需要花费 11 分钟才能阅读完成。

这两天我在小宇宙上听到了 Mint Ventures @Mint_Ventures研究合伙人 Alex 的一期访谈视频，在币圈这样投机性过高的环境中坚持【价值投资】并不是一件易事，因此我很有兴趣地听完了这 46 分钟的播客。

01. Web3 VC 是怎么运作的

VC 日常工作是会投资或扶持还没有上市的项目（一级市场），以及在二级市场上面公开买卖。

Mint Ventures 的投资体系是“价值投资”，主要是二级投资，所以很重视项目的基本面，相信买股票 / 代币就是买背后的公司。

价值投资的方法论非常经典：
1.「能力圈」：不懂的项目不投。
2.「安全边际」：价格的安全边际，也包括认知的安全边际，Mint Ventures 选择去找那些他们认知超过市场平均值不少的项目。
3.「市场先生」：在有明显的逆向投资的机会时出手，不管是买还是卖。

基本投资工作流程：
发现投资标的 -> 进行研究 -> 投资 -> 持续跟踪

也会对投资标的有影响的一些外部事件跟环境持续关注，比如一些宏观的货币政策或产业趋势。

Mint Ventures 的研究员会各自跟踪一个赛道的研究课题，形成文字版本的研究纪要，其中一部分会对外公开：https://mintventures.fund/zh/research

同时也会有内部的路演和讨论。

一级投资不是 Mint Ventures 的主要方向，目前加密货币二级市场的机会比较少，因此他们也在拓展能力圈到股票，包括美股、港股、大陆的 A 股等。

02. 山寨季为什么没来

这轮周期最诡异的地方在于比特币独立行情，山寨币集体装死。

Alex 认为“美股 AI 的吸血、流动性不足”只是表象，背后的原因其实非常朴素：

这一轮，绝大多数新项目根本就是没有价值的。

这轮的新项目都没有很好的 PMF，那么没有很健康的商业模式。当注意力消退之后，他们就只会剩下币安的一个壳的价值。

Hyperliquid@HyperliquidX则是一个典型的正面山寨案例，它并非依靠短期的注意力炒作起来，而是商业模式被真正的验证，因此价格也随着项目的内在价值攀升。

03. 先看真需求，再看代币价值捕获

看山寨币，首先看它的需求是不是真需求。DeFi 的需求是被反复验证的，例如 @Uniswap@aave 等典型老牌项目，因此可以提前布局一些还未发币的 DeFi 项目。

同时项目要有一个真正好的现金流，好的商业模式，代币的价值捕获跟项目收入要有密切联系。Uniswap 收的手续费不少，但是它和代币没有任何关系。代币跟项目的现金流没有关联的时候，价值就是注定会被打得很低。

04. 卖水生意

这一轮币圈没有几个好的投资机会，大量的投机资金就涌向了 Meme。这个时候很多 TG Bot、Meme 机器人，营收和现金流都很不错。

05. 回归本质：买币就是买公司

Alex 引用了巴菲特的一个思想实验，我觉得非常适合我们在买入任何一个币之前问问自己：

“如果我今天买下这个币，明天它就从交易所退市了，永远无法卖出。但我依然能享受到它产生的分红和收益。在这种情况下，我还愿意买它吗？”

如果你依旧愿意买，那么就说明你是真的在做价值投资，而不是赚个价差。

为了践行这个原则，Mint Ventures 有一套非常严苛的筛选清单：

1. 代币权属性：这个代币真的等同于项目所有权吗？能不能决定项目未来？（99% 的项目都不符合）
2. 商业模式和赛道：这个项目提供了什么价值？它解决的问题对应多么大的一个市场规模？这个市场未来的增速跟集中度是怎么样的？
3. 核心团队：诚信、能力、履历，过往是怎么样的？认知是怎么样一个水平，跟你的判断是不是基本上一致？稳定性怎么样？会不会干两三年就换项目？
4. 护城河：这个项目有没有护城河？护城河的来源是什么？
5. 业务数据：核心指标怎么样？收入怎么样？费用怎么样？比如 @LidoFinance的团队开支就吞噬了大量的利润。这些数据都可以去长期跟踪。
6. 估值水平：对比估值怎么样？同类的项目中估值水平（PE、PS）处在什么样的等级？跟它自己相比、历史上的水平处在什么样阶段？
7. 风险点与卖出条件：列一下风险点，明确什么样的情况下会卖出。看不懂的仓位绝不能超过 1%、2%。

06. 护城河与可复制成本

护城河的几种类型：1. 网络效应、双边效应；2. 品牌；3. 规模优势；4. 较高的转换成本；5. 特殊的禀赋或独家资源。

评判项目护城河时要有一个比较清晰的界定，同时也要假设，如果一个后来者需要多少资金和资源，能够复制或者颠覆前一个项目。

Pumpfun 有一段时间市场份额一度被 Bonkfun 盖过，交易量也被抢走很多。但后来即使 Pumpfun 没做什么动作，市场份额依旧还是回来了，这说明 Pumpfun 是有自己的护城河的。

07. 以错过的 Hyperliquid 为例

Alex 分享了他们错失 Hyperliquid（近期的大热项目）的经历。

其实他们很早就关注到了永续合约、衍生品这个赛道，当时它的数据比所有 DEX 都好。

但他们没投，因为当时“没看懂”。他们不确定去中心化合约对比币安差异化价值是什么，以及解决的问题规模到底有多大到底有多大。

即使后来 Hyper 上市了，数据依然在增长，他们还是因为看不懂未来会不会被攻击影响而没有出手。

你可能会觉得遗憾，但 Alex 说买看不懂的项目，长期来看是一定会输钱的。

不要去赚认知道以外的钱，这句话在 FOMO 情绪严重的币圈，简直是金玉良言。

08. 市场的机会在哪里？（干货预警）

虽然市场很难，但并不代表没有机会。

在基于基本面出发去做决策的逻辑下，Alex 的这一轮第一个决策是重仓 BTC。BTC 通过 ETF 通道进入传统金融市场，代表着基本面的重大改善。

ETH 在与 BTC 竞争价值存储的过程中落败，生态数据也没有达到大家期望中的进步，只能作为科技股轻仓。

山寨币唯一重仓的标的是 Aave，当时的估值非常低，基本上就是 12 倍左右的一个 PS，当时价格是 70 几块钱。业务数据接近上一轮新高，后续在 360、380 左右的时候减仓。

第一个原因是估值倍数较高，另一个是当时 特朗普家族项目 @worldlibertyfi 也买了 Aave，后续传出 World Liberty 要发币会给 Aave 持有者空投，Mint Ventures 团队判断这是假消息再次减仓，后续证明这个操作是正确的。

其他一些因为看不懂而做的蚂蚁仓、观察仓，要么就是赚得很少，要么就是亏损，再次证明了「能力圈」理论的正确。

09. 现在进入熊市了吗？

Mint Ventures 目前仓位比较轻，只有三成左右加密总仓位，以防御为主。

牛熊两种市场下原则不变，坚持价值投资，但情绪管理上会有不同的侧重点。在牛市中要克制自己的贪婪，在熊市中不要因为过度恐惧而不敢买便宜的好标的。

10. DeFi 和 AI 赛道

DeFi 是目前为数不多在坚实发展的赛道，第一个是商业化比较成熟，头部项目基本盈利；第二个是核心数据在这一轮是创新高的。

相比于传统金融来说，DeFi 的市场更广阔：全球化、24 小时；以及更多维度的自由来促进市场经济，未来稳定币、AI 和 RWA 都会促进 DeFi 的长期发展。

Uniswap、Aave 都在关注清单中，但 Balancer 这种有过被攻击记录尽管是老牌项目，还是会排除。

AI 目前在 Crypto 的需求还没有被证实，未来可能在 AI x 支付 x 稳定币方面结合度比较高，市场潜力也很大

Alex 最近使用投研工具 @SurfAI进行研究，总体体验非常不错，还能调用一些 Crypto 的独家数据，这是一般的 AI 工具做不到的 http://asksurf.ai/?r=4FFB8B84C07E。

11. 给散户的生存指南

如果这真的是一个漫长的震荡市（甚至熊市），我们普通人该怎么办？

Alex 给出的建议非常中肯：熊市是用来练内功的。

如果你是激进型：去链上博弈，那是你的战场，但要控制仓位。
如果你是稳健型：去读研报，去尝试自己写分析，像 VC 一样思考。
如果你不懂技术：那就定投 BTC，不要碰乱七八糟的山寨。

12. 有趣的结尾快问快答

BTC vs ETH 三年后谁表现最好？
Alex：BTC。

除了 BTC/ETH，只能持有一个币五年？
Alex：我可能会选 Aave 跟 BNB。

给散户的一条建议？
Alex：要了解自己，要注重投资水平的成长，而不是短期你赚钱。

下轮牛市最大主线？
Alex：1. BTC 进入主权国家资产清单；2. RWA 跟 DeFi 结合；3. AI 相关。

看错的项目？
Alex：Covalent：数据索引项目；OrdI：比特币铭文。

做空的标的？
Alex：
WLFI (Trump 家族币)：估值太离谱（400 多亿），不看好长期运作。
Giggle：Binance 系的现货 Meme，长期市值都会向 2000-3000 万左右这么一个壳的价值靠拢。

VC 内部的「不太好明说」的共识？
Alex：大部分跑 Web3 的这种展会是没有什么用的。

很想投却被「硬伤」劝退的项目？
Alex：
1. Pump。从这个收入、估值来看挺低的，但是硬伤在于团队这块看不懂，不知道品行到底怎么样，这个是需要时间去验证的。
2. Hyperliquid。Hyper 跌到 10 块钱的时候在很多维度都是很不错的，但是对于它的未来确定性看不懂。

散户很难理解却对自己极重要的概念？
Alex：就是价值投资。我发现大部分人对于价值投资这个概念是不理解。它有四个关键的子概念：
1. 买股票就是买公司。
2. 能力圈。
3. 市场先生。
4. 安全边际。